Analys av Concordia Maritime AB

Concordia Maritime AB är ett internationellt tankrederi fokuserat på transporter av förädlade oljeprodukter och vegetabiliska oljor. B-aktien är sedan 1984 noterad på Nasdaq Stockholm (Small Cap). Bolaget handlas till lågt P/B-t.

ccor-b-intro

Om Concordia Maritime

Concordia Maritime ingår i Stena-sfären, som grundandes 1939. Stena-sfären har ca 19 000 medarbetare verksamma över hela världen och är en av Sveriges största familjeägda företagsgrupper. Verksamheten spänner över sjöfart, återvinning, fastigheter och finans. Concordia Maritimes verksamhet bedrivs i nära samarbete med flera av företagen inom Stena-sfären, såsom Stena Teknik, Stena Bulk, Stena Weco och Northern Marine Management. Concordia Maritime består av en land- och en sjöorganisation. Landorganisationen bestod under 2015 av totalt 6 personer. Sjöorganisationen är betydligt större och den inhyrda ombordpersonalen uppgick i slutet av 2015 till 464 personer.

Affärsidén är dels att tjäna pengar på transporterna och dels att vid rätt tidpunkt göra investeringar i fartyg och tjäna pengar på förändringar i fartygsvärdena. Transportaffären kan delas upp i två affärsmodeller:

  • Spotbefraktning: Nivån på frakt-raterna är helt rörlig och baseras på utbud och efterfrågan i varje given stund.
  • Tidsutbefraktning: Intäkterna baseras på en i förväg överenskommen dygnshyra som löper över hela den förhandlade kontraktsperioden. Nivån på hyran avgörs av marknadsläget vid kontraktets ingång och kontraktets längd.

Huvuddelen av Concordia Maritimes egenägda flotta, 11 av 13 fartyg, var under 2015 sysselsatta på spotmarknaden.

Idag transporteras ungefär hälften av all olja till sjöss. Min förutfattade mening innan jag började analysera Concordia Maritime var att bolaget antagligen påverkas negativt av ett lågt oljepris. Bolaget hävdar dock motsatsen i kommentaren till det förbättrade resultatet 2015 jämfört med 2014, där det framgår att ett lågt oljepris medförde en generellt stigande efterfrågan på olja.

Centrumet för raffinering och konsumtion av olja och oljeprodukter utgjordes tidigare av Nordamerika och Europa, men fokus flyttas nu i allt snabbare takt österut mot Asien. Som en följd av den utvecklingen blir transportdistanserna längre. Under 2015 bidrog allt längre transportdistanser till följd av utbyggnad av raffinaderikapacitet i bland annat Indien och Mellanöstern samt en överproduktion av olja till ett förbättrat resultat.

Två kunder stod 2015 för mer än 10% av den totala intäkten med intäktsandelar på 21 % respektive 19 %.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

ccor-b-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en historiskt något lägre värdering än normalt. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

ccor-b-p_bt

Tillgångarna tycker jag är attraktivt värderade, men inte jämfört med bolagets historiska snitt. Värderingen av vinsten är hög. TTM är EV/EBIT 15,2 på vad jag bedömer vara en toppvinst. Jag har därför svårt att se att bolaget skulle kunna värderas upp särskilt mycket.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser inte så övertygande ut:

ccor-b-finansiell_stabilitet

Skuldsättningen är på gränsen till vad jag känner mig bekväm med. Det som får mig att känna mig lugnare är dels att bolaget har en stark storägare och att fartygen antagligen går att sälja relativt snabbt som så skulle krävas.

Balansräkningen ser ut enligt följande:

ccor-b-balansrakning

Tangible book value per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste tio åren:

ccor-b-bt_per_aktie

Det finns inget optionsprogram och antalet aktier har varit oförändrat under tioårsperioden som jag har tittat på.

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser bra ut, med undantag för det fria kassaflödet:

ccor-b-historisk_lonsamhet

Det ackumulerade fria kassaflödet för de senaste tio åren summerar till negativa 2 360 mSEK. Concordias verksamhet är mycket kapitalintensiv med stora värden bundna i själva fartygen, som är investeringskrävande.

Bolaget har en skaplig historik av aktieutdelningar:

ccor-b-utdelning_vinst

Marginalerna har stärkts under senaste tiden:

ccor-b-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

ccor-b-resultat_kassaflode

Avkastningsmåtten ger följande bild:

ccor-b-avkastningsmatt

Bolaget har ett finansiellt mål om en avkastning på eget kapital om 10 %. Målet uppnåddes precis för 2015, men det är också enda gången det har skett under de senaste tio åren. Enligt bolaget befinner sig flottans utnyttjandegrad för både produkttank och råoljetank i toppen av shippingcykeln, så att resultatet ska förbättras känns inte så sannolikt.

Jag tycker att den historiska lönsamheten är alltför svag för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

Vid utgången av 2015 ägde Stena-sfären cirka 52 procent av aktiekapitalet och runt 73 procent av rösterna. Styrelse och VD äger tillsammans cirka 0,1 procent av antalet aktier, Stena-sfären exkluderad.

Intressant för oss som gillar Traction och familjen Stillström är att Bengt Stillström äger 1 % av kapitalet i Concordia.

I och med den starka kopplingen mellan Concordia och de övriga bolaget i Stena-sfären känner jag att det finns en teoretisk risk för att just Concordia inte är det vinstmaximerande bolaget i sfären. Stena Bulk är det enda av de relaterade bolagen som jag hittade data för på allabolag.se, och det bolaget har inte heller någon strålande vinsthistorik. Jag har därför inga belägg för denna tankegång.

Utvecklingstrend

Omsättningen utvecklades mycket positivt under 2015:

ccor-b-omsattning

FS-score är 8, vilket är starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är positiv i nuläget.

Slutdiskussion

Concordia Maritime känns som ett mediokert bolag i en tuff och starkt cyklisk bransch. Värderingen av tillgångarna är ganska nära genomsnittet, och vinsten verkar vara på en toppnivå. Jag har svårt att se att verksamheten har någon större uppsida ifrån nuvarande nivå. Skuldsättningen och en så dominerande storägare är inte heller något som faller mig i smaken. Jag har bestämt mig för att inte plocka in bolaget i portföljen.

Position: Jag har vid publiceringen ingen position i Concordia Maritime.

Intressanta länkar

Concordia Maritimes hemsida

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut /  Ändra )

Google-foto

Du kommenterar med ditt Google-konto. Logga ut /  Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut /  Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut /  Ändra )

Ansluter till %s