Ettårskontroll av WSI Industries

WSI Industries, Inc. är en amerikansk kontraktstillverkare inom framförallt terrängfordon och motorcyklar. För ett år sedan analyserade jag bolaget och köpte aktier. Se den ursprungliga analysen här.

WSCI-intro

Väsentliga händelser senaste året

Bolaget har ett tufft år bakom sig. En viktig förklaring är att bolagets klart största kund, Polaris Industries, ställer om produktionen i en av sina fabriker samt avvecklar en av de produktlinjer som WSI har levererat delar till. 2015/2016 stod Polaris för 90 % av WSI:s försäljning, och det är förstås allvarligt när försäljningsvolymen till denna kund minskar.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

WSCI-vardering_tillgangar

Tillgångarna är högre värderade än för ett år sedan, då P/B-t var 0,79. Tangible Book har minskat med 4 %, medan aktiekursen har ökat med 6,5 %. Säkerhetsmarginalen är alltså klart lägre än för ett år sedan.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser skapliga ut. Mest positivt är att nettoskulden har minskat med 1,2 MUSD jämfört med för ett år sedan.

WSCI-finansiell_stabilitet

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är godkänt.

Utvecklingstrend

Utvecklingen under de senaste tolv månaderna har varit svag. Omsättningen har minskat med 25 %. Vinstmarginalen har gått från 1,3 % till -2,2 %. Både operativt och fritt kassaflöde är positiva, men klart lägre än för ett år sedan.

FS-score är 4, vilket är svagt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett år sedan var 3,10 USD. Vid ettårsuppföljningen är kursen 3,30 USD. Någon utdelning har inte lämnats. Det senaste året gav en positiv avkastning på ca 6,5 %.

Slutdiskussion

Utvecklingen i bolaget har varit dålig under det senaste året, och värderingen av aktien har trots det stigit. I nuläget ser jag ingen anledning att äga aktien, utan tar tacksamt hem vinsten.

Position: Jag har sålt min position i WSI Industries.

Ettårskontroll av Wireless Telecom Group

Wireless Telecom Group, Inc. är ett amerikanskt företag som designar och tillverkar radiofrekvens- och mikrovågsbaserade produkter för trådlös kommunikation. För ett år sedan analyserade jag bolaget och köpte aktier. Se den ursprungliga analysen här.

wtt-intro

Väsentliga händelser senaste året

Timothy Whelan är ny VD sedan 2016-06-30. Han har suttit i bolagets styrelse sedan mars 2015 och verkar vara en driven person med ett starkt CV. Tidigare VD:n Paul Genova fortsätter i bolaget som COO.

I början på december 2016 tillkännagav bolaget ett byte av CFO. Den nya CFO:n heter Michael Kandell och kommer närmast ifrån Avaya, Inc. där han hade en högt uppsatt roll inom redovisning. I det pressmeddelandet meddelades att tidigare CFO:n Robert Censullo fortsätter att arbeta inom bolaget, men istället tar rollen som controller. För en dryg vecka sedan skickade bolaget ut ett nytt pressmeddelande om att Censullo trots allt lämnar bolaget redan i slutet på mars. När jag läste det första pressmeddelandet kändes det bra att Censullo skulle stanna i bolaget, eftersom jag inte kände någon oro över att CFO-bytet berodde på någon typ av redovisningsproblem. Efter att ha läst det andra pressmeddelandet känner jag mig inte lika trygg, men det är förstås omöjligt för mig att veta vad som ligger bakom den snabba uppsägningen.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

wtt-vardering_tillgangar

Tillgångarna är högre värderade än för ett år sedan, då P/B-t var 0,90. Tangible Book har minskat med 5 %, medan aktiekursen har ökat med 16 %. Säkerhetsmarginalen är alltså klart lägre än för ett år sedan.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser mycket bra ut. Dock har samtliga nyckeltal försämrats jämfört med för ett år sedan.

wtt-finansiell_stabilitet

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är bra.

Utvecklingstrend

Utvecklingen under de senaste tolv månaderna har varit medioker. Omsättningen har minskat med 12 %. Vinstmarginalen har gått från 1,8 % till -2,1 %. Både operativt och fritt kassaflöde är negativa.

FS-score är 4, vilket är svagt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett år sedan var 1,50 USD. Vid ettårsuppföljningen är kursen 1,74 USD. Någon utdelning har inte lämnats. Det senaste året gav en positiv avkastning på ca 16 %.

Slutdiskussion

Utvecklingen i bolaget har varit medioker eller rent av dålig under det senaste året, och värderingen av aktien har trots det stigit. Hur ommöbleringen i ledningen kommer att påverka bolagets utveckling framåt är svårt att sia om. I nuläget ser jag ingen anledning att äga aktien, utan tar tacksamt hem vinsten.

Position: Jag har sålt min position i Wireless Telecom Group.

Analys av Trio-Tech International

Trio-Tech International är ett amerikanskt företag verksamt inom halvledare. Bolaget handlas via NYSE MKT i USA till lågt P/B-t.

trt-intro

Om Trio-Tech International

Bolaget grundades i delstaten Kalifornien 1958. Huvudkontoret ligger i Van Nuys, vilket är en del av Los Angeles. Bolaget har sammanlagt ca 630 anställda. Av dem befinner sig tio i USA och övriga i Sydostasien. Bolaget är verksamt inom följande fyra verksamhetsområden:

  • Tillverkning: Bolaget har två fabriker för tillverkning av testutrustning för halvledare, varav en är belägen i USA och den andra i Singapore. Testutrustningen används t.ex. för att testa komponenter vid höga och låga temperaturer samt vid olika luftfuktighetsgrader. Andra produkter som Trio-Tech tillverkar är utrustning för tvättning och torkning av kretsar.
  • Testtjänster: Bolaget utför testtjänster åt tillverkare eller köpare av halvledare. Kunderna har antingen inte tillräckligt med egna testresurser eller har valt att outsourca testningen till Trio-Tech av kostnadsskäl. Bolaget driver sex testanläggningar, varav en är belägen i USA och övriga fem i Sydostasien. Trio-Tech använder dels egenutvecklad testutrustning, och dels testutrustning som har köpts in utifrån. Konkurrensen i Sydostasien inom testverksamheten är hård, och enligt bolaget har ett flertal konkurrenter slagits ut.
  • Distribution: Utöver att distribuera egentillverkade produkter, distribuerar bolaget även kompletterande produkter huvudsakligen ifrån andra tillverkare i USA, Europa, Taiwan och Japan. Verksamheten bedrivs framförallt i Sydostasien. Utöver testutrustning distribueras även komponenter som t.ex. kontakter, LCD-paneler och touch-screens. Fokuset är på industriella produkter snarare än på konsumentprodukter. Bolaget erbjuder även värdeskapande tjänster och konsultation kring produkterna.
  • Fastigheter: Verksamheten bedrivs i Kina och etablerades 2007. Segmentet är försumbart till storleken och bidrar bara med 0,4 % av de totala försäljningsintäkterna. Ledningen förklarar den ringa betydelsen med att fastighetsmarknaden i Kina har kylts ned. Fastigheterna som hyrs ut är belägna i Chongqing, som har en befolkning om ca 18 miljoner. Bolaget har gjort reserveringar för osäkra fodringar och det pågår även en rättsprocess där bolaget försöker få tillbaka utlånade pengar. Så långt är bolagets verksamhet på den kinesiska fastighetsmarknaden ett misslyckande. Förhoppningsvis har ledningen också insett detta, då de inte har gjort några nya investeringar inom området under de senaste par åren.

2009 gav sig bolaget även in i olje- och gas-branschen, men den verksamheten avvecklades redan 2012.

Testtjänster är den största och lönsammaste verksamheten, vilket syns i följande diagram:

trt-fsg_verksamhetsomrade

trt-resultat_verksamhetsomrade

Geografiskt är bolaget verksamt i USA, Singapore, Malaysia, Thailand och Kina. Tidigare bedrevs även verksamhet i Indonesien, men den har avvecklats p.g.a. svag lönsamhet.

De stora kunderna befinner sig i Sydostasien och de är antingen tillverkare av halvledare eller testanläggningar som köper testutrustning. Under 2015/2016 svarade den största kunden för 61 % av försäljningen. Även om kunden är ett amerikansk bolag, genereras försäljningsintäkterna av Trio-Techs bolag utanför USA. Trio-Tech är inte beroende av någon enskild leverantör.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

trt-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en historiskt låg värdering, men om vi bara tittar på perioden från 2008 och framåt är värderingen snarare högre än vanligt. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

trt-p_b-t

Tillgångarna tycker jag är attraktivt värderade och jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser starka ut:

trt-finansiell_stabilitet

Balansräkningen ser ut enligt följande:

trt-balansrakning

Bolaget leasar huvudsakligen sina lokaler.

Tangible book value per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste 17 åren:

trt-b-t_per_aktie

Bolaget använder sig av optionsprogram. Antalet aktier har utvecklat sig enligt följande:

trt-antal_aktier

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser ok ut:

trt-historisk_lonsamhet

Bolaget lämnade aktieutdelning mellan 2005/2006 och 2007/2008, men därefter har ledningen valt att behålla pengarna i bolaget.

Marginalerna har förbättrats under de senaste par åren:

trt-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

trt-resultat_kassaflode

Avkastningsmåtten ger följande bild:

trt-avkastningsmatt

Lönsamheten är inte jättestark, men ändå skaplig. Jag tycker att den historiska lönsamheten är tillräckligt acceptabel för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

Ägarlistan ser ut enligt följande:

trt-agare

Siew Wai Yong har haft VD-rollen sedan 1990, men har jobbat i bolaget sedan 1976. Han började sin karriär inom bolagets Singapore-verksamhet. För 2015/2016 uppgick hans ersättning till 388 tUSD. Han är onekligen välbetald, men hans aktieinnehav är värt mer än fyra årslöner vilket är positivt.

Richard M. Horowitz har suttit i styrelsen sedan 1990.

Styrelseordförande Charles Wilson är 92 år, och har suttit i styrelsen sedan 1966. Han var VD mellan 1981 och 1989. Han har varit styrelseordförande sedan 1989. Jag tycker att det är positivt att han har ett stort ägande i bolaget.

Victor H.M. Ting har haft rollen som CFO sedan 1992 och började även han jobba för bolaget i Singapore 1980.

Det skulle antagligen inte skada om det kom in lite nytänkande personer i bolagets ledning. Det har onekligen inte skett mycket på den fronten under de senaste 20-30 åren.

Utvecklingstrend

Omsättningen rasade ordentligt i samband med finanskrisen. Från 2009/2010 har omsättningen varit ganska stabil:

trt-omsattning

Aktivitetsmåtten försämrades något under det senaste året:

trt-aktivitetsmatt

FS-score är 7, vilket är starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är ganska neutral i nuläget.

Slutdiskussion

Trio-Tech International verkar vara ett mediokert bolag till ett pris som är ganska normalt för bolaget. Den största negativa faktorn tycker jag är de misslyckade diversifieringarna mot den kinesiska fastighetssektorn samt mot olje- och gasbranschen. En ledning som har varit på plats i ca 30 år borde inte göra den typen av misstag. Om gapet mot historisk värdering hade varit större samt om kapitalallokeringen hade varit bättre, hade jag kunnat tänka mig att investera. I nuläget avstår jag dock.

Position: Jag har vid publiceringen ingen position i Trio-Tech International.

Intressanta länkar

Trio-Tech Internationals hemsida

Seeking Alpha – Trio-Tech: Stale Status Quo, Most Likely A Value Trap – 2016-06-14

Trio-Tech – Uncertain Capital Allocation Strategy Hurts Long-Term Prospects – 2016-11-28

Tvåårskontroll av Harboes Bryggeri A/S

Harboes Bryggeri A/S är en dansk bryggerikoncern som säljer ett brett utbud av drycker och maltextrakt på mer än 90 marknader. För två år sedan analyserade jag bolaget och bestämde mig för att köpa aktier. Se den ursprungliga analysen här. För ett år sedan gjorde jag en uppföljningsanalys och bestämde mig för att behålla aktierna. Se ettårskontrollen här.

harb-intro

Väsentliga händelser senaste året

VD är positiv i sin beskrivning av det senaste årets utveckling. De internationella marknaderna uppvisar god tillväxt och bolaget bedömer att de ligger rätt med sitt produktsortiment. Lönsamheten är fortfarande ganska låg och bolaget investerar enligt egen utsago i den strategiska tillväxtplattformen. Investeringar har också gjorts i processförbättringar och nya tekniska lösningar i produktionen. I Norden har bolaget lyckats skifta över försäljning mer mot egna varumärken, medan private label har minskat. Det borde påverka marginalerna positivt. Tidigare har bolaget gjort aggressiva aktieåterköp, men under det senaste året har inga återköp gjorts.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

harb-vardering_tillgangar

Tillgångarna är något lägre värderade än vad de historiskt varit. Vid det ursprungliga analystillfället var P/B-t 0,58, vilket alltså är klart lägre än det är idag. Uppvärderingen återspeglas av bolagets positiva utveckling under de senaste två åren. Vid nuvarande värdering är jag inte helt bekväm med att säkerhetsmarginalen är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser ok ut. Nettoskulden har dock ökat en del jämfört med för ett år sedan, men i övrigt har inget dramatiskt skett:

harb-finansiell_stabilitet

Book value tangible har ökat med ca 4,7 % under de senaste tolv månaderna. Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är godkänt.

Utvecklingstrend

Omsättningen ökade med ca 1,9 % under den senaste tolvmånadersperioden. Bruttomarginalen är oförändrad med 21,9 %. Vinstmarginalen ökade från 2,0 % till 2,8 %. Det är fortfarande en tunn vinstmarginal, men utvecklingen går åt rätt håll.

FS-score är 6, vilket är godkänt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för två år sedan var 81,5 DKK. Jämfört med en stängningskurs om 139 DKK 2017-01-06 och en utdelning om 2 DKK per år ger det en positiv avkastning på ca 75 %.

Slutdiskussion

Aktien har utvecklats väldigt bra under de senaste två åren. Även verksamheten har utvecklats åt rätt håll. Jag tycker dock att kursuppgången är betydligt kraftigare än verksamhetsförbättringarna. Det var inget självklart beslut att sälja, men jag känner inte att säkerhetsmarginalen är i närheten av lika stor som när jag tog ursprungspositionen.

Position: Jag har sålt min position i Harboes Bryggeri A/S.

Analys av Hammond Power Solutions

Hammond Power Solutions är en kanadensisk tillverkare av transformatorer och tillhörande magneter. Bolaget handlas via Toronto Stock Exchange i Kanada till lågt P/B-t.

hps_a-intro

Om Hammond Power Solutions

Hammond Power Solutions grundades under namnet O.S. Hammond and Son 1917 i Guelph, Ontario av Oliver Hammond. Produktutbudet utgjordes bland annat av rörradioset och batteriladdare. När Oliver dog 1925 tog fyra av hans söner över driften av bolaget. I början av andra världskriget började bolaget bygga transformatorer och reaktorer för militär kommunikation, samt radarutrustning.

2001 delades bolaget upp i två bolag som fortfarande drivs av familjen Hammond och som båda är börsnoterade:

  • Hammond Manufacturing tillverkar elskåp, skyddsmaterial för elprodukter samt andra elprodukter. Bolaget har analyserats av Värdebyrån.
  • Hammond Power Solutions tillverkar standardiserade samt kundunika transformatorer och tillhörande magneter.

Hammond Power Solutions har drygt 1300 anställda fördelade på 14 anläggningar i Kanada, USA, Mexiko, Italien och Indien. Huvudkontoret ligger fortfarande i Guelph, Ontario. Utöver de egna anläggningarna har bolaget investerat stort i en joint venture med National Material. Det samägda bolaget designar och tillverkar transformatorkärnor. Den gemensamma investeringen i en fabrik i Monterrey, Mexiko, uppgår till 25 mUSD. Hammond Power Solutions ägarandel i denna joint venture är 55 %. Under de tio senaste åren har Hammond Power Solutions även genomfört fyra förvärv, samt byggt tre nya egna fabriker i Mexiko.

Kunderna verkar inom el- och elektronikbranschen. Några bekanta kunder är General Electric, Siemens, Toshiba International, Schneider, Rockwell, ABB, Eaton Corp. samt Caterpillar. Under 2015 svarade ingen enskild kund för mer än 10 % av omsättningen. Exempel på tillämpningar är olje- och gasriggar, gruvutrustning, vattenkraftanläggningar, datacenter, marina tillämpningar, petrokemisk industri, solenergisystem samt massa- och pappersindustri.

Försäljningen per geografisk marknad har sett ut enligt följande de senaste åren:

hps_a-fsg_geografisk

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

hps_a-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en låg värdering i absoluta tal och i förhållande till det historiska snittet. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

hps_a-p_b-t

Även försäljningen värderas lägre än normalt:

hps_a-vardering_fsg

Jag tycker att värderingen är attraktiv och jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser skapliga ut:

hps_a-finansiell_stabilitet

Balansräkningen ser ut enligt följande:

hps_a-balansrakning

Kundfordringar och varulager är de största posterna på tillgångssidan. Anläggningstillgångarna utgör också en stor del. Bolaget förfogar över lokaler motsvarande en total yta av 600 000 sq.feet, av vilka 210 000 sq.feet är leasade.

Tangible book per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste tio åren:

hps_a-book_tangible_aktie

Bolaget använder sig av optionsprogram, och enligt den senaste årsredovisningen finns utestående optioner motsvarande 709 000 aktier. Det genomsnittliga lösenpriset är 9,50 CAD, vilket alltså är en bra bit över dagens aktiekurs. Antalet aktier har utvecklats enligt följande:

hps_a-antal_aktier

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser bra ut:

hps_a-historisk_lonsamhet

Bolaget har under de senaste sju åren lämnat aktieutdelning. Utdelning i förhållande till vinst per aktie ser ut enligt följande:

hps_a-utdelning_vinst

Marginalerna är inte särskilt höga, och har tyvärr utvecklats negativt under de senaste åren:

hps_a-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

hps_a-marginaler

Avkastningsmåtten ger följande bild:

hps_a-avkastningsmatt

Jag tycker att den historiska lönsamheten är tillräckligt acceptabel för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

William G. Hammond är styrelseordförande och VD sedan bolaget blev avknoppat i januari 2001. Han äger ca en tredjedel av bolagets aktiekapital. Tack vare röststarka B-aktier som helt kontrolleras av VD uppgår hans andel av rösterna till 61 %. Bolaget särredovisar inte löner och övriga ersättningar till ledningspersoner, utan det redovisas som en klumpsumma för samtliga ledningspersoner. För 2015 uppgick den posten till 2,4 mCAD. VD:s lön i förhållande till värdet av aktieinnehavet är i vilket fall låg, och han borde ha ett starkt intresse av att bolagets aktiekurs utvecklas väl. I VD-ordet i årsredovisningen för 2014 står följande att läsa:

I firmly believe in the long-term capabilities and success of Hammond Power Solutions Inc., […] and I consider it important to present those positives while never avoiding communicating the disappointments that have occurred as well. As one of the largest shareholders of HPS, I too am substantially impacted, professionally and personally by what transpires within our Company. […] We all want HPS to be successful – to see a rising share price, and that is what we are working diligently to do.

Med en så dominerande storägare kommer minoritetsaktieägarna inte att ha mycket att säga till om. Att det är ett anrikt familjebolag med en som jag uppfattar det aktieägarvänlig ledning, gör dock ändå att jag känner mig trygg med ägarbilden.

Utvecklingstrend

Omsättningen har svängt en del mellan åren, men trenden är ändå klart uppåtgående:

hps_a-omsattning

Aktivitetsmåttens utveckling ser ok ut:

hps_a-aktivitestmatt

FS-score är 7, vilket är starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är positiv i nuläget.

Slutdiskussion

Hammond Power Solutions verkar vara ett helt ok bolag till ett pris som är ovanligt lågt för bolaget. Jag upplever nedsidan som tillräckligt begränsad för att jag ska tycka att bolaget är ett bra tillskott i en diversifierad portfölj av billiga bolag.

Position: Jag har vid publiceringen tagit en position i Hammond Power Solutions.

Intressanta länkar

Hammond Power Solutions hemsida

National Materials hemsida

Analys av Concordia Maritime AB

Concordia Maritime AB är ett internationellt tankrederi fokuserat på transporter av förädlade oljeprodukter och vegetabiliska oljor. B-aktien är sedan 1984 noterad på Nasdaq Stockholm (Small Cap). Bolaget handlas till lågt P/B-t.

ccor-b-intro

Om Concordia Maritime

Concordia Maritime ingår i Stena-sfären, som grundandes 1939. Stena-sfären har ca 19 000 medarbetare verksamma över hela världen och är en av Sveriges största familjeägda företagsgrupper. Verksamheten spänner över sjöfart, återvinning, fastigheter och finans. Concordia Maritimes verksamhet bedrivs i nära samarbete med flera av företagen inom Stena-sfären, såsom Stena Teknik, Stena Bulk, Stena Weco och Northern Marine Management. Concordia Maritime består av en land- och en sjöorganisation. Landorganisationen bestod under 2015 av totalt 6 personer. Sjöorganisationen är betydligt större och den inhyrda ombordpersonalen uppgick i slutet av 2015 till 464 personer.

Affärsidén är dels att tjäna pengar på transporterna och dels att vid rätt tidpunkt göra investeringar i fartyg och tjäna pengar på förändringar i fartygsvärdena. Transportaffären kan delas upp i två affärsmodeller:

  • Spotbefraktning: Nivån på frakt-raterna är helt rörlig och baseras på utbud och efterfrågan i varje given stund.
  • Tidsutbefraktning: Intäkterna baseras på en i förväg överenskommen dygnshyra som löper över hela den förhandlade kontraktsperioden. Nivån på hyran avgörs av marknadsläget vid kontraktets ingång och kontraktets längd.

Huvuddelen av Concordia Maritimes egenägda flotta, 11 av 13 fartyg, var under 2015 sysselsatta på spotmarknaden.

Idag transporteras ungefär hälften av all olja till sjöss. Min förutfattade mening innan jag började analysera Concordia Maritime var att bolaget antagligen påverkas negativt av ett lågt oljepris. Bolaget hävdar dock motsatsen i kommentaren till det förbättrade resultatet 2015 jämfört med 2014, där det framgår att ett lågt oljepris medförde en generellt stigande efterfrågan på olja.

Centrumet för raffinering och konsumtion av olja och oljeprodukter utgjordes tidigare av Nordamerika och Europa, men fokus flyttas nu i allt snabbare takt österut mot Asien. Som en följd av den utvecklingen blir transportdistanserna längre. Under 2015 bidrog allt längre transportdistanser till följd av utbyggnad av raffinaderikapacitet i bland annat Indien och Mellanöstern samt en överproduktion av olja till ett förbättrat resultat.

Två kunder stod 2015 för mer än 10% av den totala intäkten med intäktsandelar på 21 % respektive 19 %.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

ccor-b-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en historiskt något lägre värdering än normalt. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

ccor-b-p_bt

Tillgångarna tycker jag är attraktivt värderade, men inte jämfört med bolagets historiska snitt. Värderingen av vinsten är hög. TTM är EV/EBIT 15,2 på vad jag bedömer vara en toppvinst. Jag har därför svårt att se att bolaget skulle kunna värderas upp särskilt mycket.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser inte så övertygande ut:

ccor-b-finansiell_stabilitet

Skuldsättningen är på gränsen till vad jag känner mig bekväm med. Det som får mig att känna mig lugnare är dels att bolaget har en stark storägare och att fartygen antagligen går att sälja relativt snabbt som så skulle krävas.

Balansräkningen ser ut enligt följande:

ccor-b-balansrakning

Tangible book value per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste tio åren:

ccor-b-bt_per_aktie

Det finns inget optionsprogram och antalet aktier har varit oförändrat under tioårsperioden som jag har tittat på.

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser bra ut, med undantag för det fria kassaflödet:

ccor-b-historisk_lonsamhet

Det ackumulerade fria kassaflödet för de senaste tio åren summerar till negativa 2 360 mSEK. Concordias verksamhet är mycket kapitalintensiv med stora värden bundna i själva fartygen, som är investeringskrävande.

Bolaget har en skaplig historik av aktieutdelningar:

ccor-b-utdelning_vinst

Marginalerna har stärkts under senaste tiden:

ccor-b-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

ccor-b-resultat_kassaflode

Avkastningsmåtten ger följande bild:

ccor-b-avkastningsmatt

Bolaget har ett finansiellt mål om en avkastning på eget kapital om 10 %. Målet uppnåddes precis för 2015, men det är också enda gången det har skett under de senaste tio åren. Enligt bolaget befinner sig flottans utnyttjandegrad för både produkttank och råoljetank i toppen av shippingcykeln, så att resultatet ska förbättras känns inte så sannolikt.

Jag tycker att den historiska lönsamheten är alltför svag för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

Vid utgången av 2015 ägde Stena-sfären cirka 52 procent av aktiekapitalet och runt 73 procent av rösterna. Styrelse och VD äger tillsammans cirka 0,1 procent av antalet aktier, Stena-sfären exkluderad.

Intressant för oss som gillar Traction och familjen Stillström är att Bengt Stillström äger 1 % av kapitalet i Concordia.

I och med den starka kopplingen mellan Concordia och de övriga bolaget i Stena-sfären känner jag att det finns en teoretisk risk för att just Concordia inte är det vinstmaximerande bolaget i sfären. Stena Bulk är det enda av de relaterade bolagen som jag hittade data för på allabolag.se, och det bolaget har inte heller någon strålande vinsthistorik. Jag har därför inga belägg för denna tankegång.

Utvecklingstrend

Omsättningen utvecklades mycket positivt under 2015:

ccor-b-omsattning

FS-score är 8, vilket är starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är positiv i nuläget.

Slutdiskussion

Concordia Maritime känns som ett mediokert bolag i en tuff och starkt cyklisk bransch. Värderingen av tillgångarna är ganska nära genomsnittet, och vinsten verkar vara på en toppnivå. Jag har svårt att se att verksamheten har någon större uppsida ifrån nuvarande nivå. Skuldsättningen och en så dominerande storägare är inte heller något som faller mig i smaken. Jag har bestämt mig för att inte plocka in bolaget i portföljen.

Position: Jag har vid publiceringen ingen position i Concordia Maritime.

Intressanta länkar

Concordia Maritimes hemsida

Analys av SigmaTron International

SigmaTron International är en amerikansk kontraktstillverkare inom elektronik. Bolaget handlas via NASDAQ i USA till en låg P/B-t-värdering.

sgma-intro

Om SigmaTron International

SigmaTron International i sin nuvarande form grundades i Illinois 1994 och har ca 2 800 anställda. Börsnoteringen skedde också 1994. Huvudkontoret är beläget i Elk Grove Village i utkanten av Chicago. Bolaget erbjuder tillverkningstjänster inom elektronik, vilket innefattar kretskortstillverkning och tillverkning av kompletta elektronikprodukter. Kopplat till kontraktstillverkningen erbjuder bolaget även sina kunder testning och utveckling av produkter, inköp av material, designtjänster, logistiktjänster samt stöd kring produktgodkännande ifrån myndigheter. Tillverkningen sker i USA, Mexiko, Kina, Vietnam och Taiwan. Den kinesiska fabriken byggdes ut under 2015. Trots ökade kostnader i Kina räknar bolaget med fortsatt tillväxt där.

Branschen som bolaget verkar inom är starkt fragmenterad och kännetecknas av stark konkurrens. De produkter som bolaget tillverkar utgör komponenter i hushållsmaskiner, konsumentelektronik, spel, fitnessprodukter, industriell elektronik, medicintekniska produkter, halvledare och telekomprodukter. Bolaget har ca 125 aktiva kunder, och hushållsmaskiner utgör ca 50 % av försäljningen. De två största kunderna under 2015/2016 var Electrolux (35,2 %) och Whirlpool (10,6 %).

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

sgma-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en låg värdering i absoluta tal och något lägre än det historiska snittet. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

sgma-p_b-t

I förhållande till försäljningen handlas aktien klart lägre än historiskt:

sgma-vardering_forsaljning

sgma-ev_s

Tillgångarna och försäljningen tycker jag är attraktivt värderade och jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser acceptabla ut:

sgma-finansiell_stabilitet

Balansräkningen ser ut enligt följande:

sgma-balansrakning

Varulagret är den klart största posten på tillgångssidan. Anläggningstillgångarna består till största delen av maskiner och utrustning. Bolaget leasar huvuddelen av sina lokaler, men äger huvudkontor och fabrik i Elk Grove Village, Illinois, fabriken i Acuna, Mexiko och en lokal för designtjänster i Elgin, Illinois.

Bolaget har en kreditlina hos Wells Fargo, och 2016-07-31 utnyttjade bolaget 23 457 tUSD medan 3 704 tUSD fortfarande varr outnyttjad. De långfristiga lånen förfaller huvudsakligen under 2019.

Tangible book value per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste elva åren:

sgma-b-t_per_aktie

Bolaget använder sig av optionsprogram, och enligt den senaste årsredovisningen finns utestående optioner motsvarande 368 000 aktier. Det genomsnittliga lösenpriset är 5,84 USD, vilket alltså är en bit över dagens aktiekurs. Antalet aktier har utvecklats enligt följande:

sgma-antal_aktier

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser skapligt bra ut:

sgma-historisk_lonsamhet

Bolaget har aldrig lämnat någon utdelning, och planerar heller inte att göra det.

Att bolaget är verksamt i en lågmarginalbransch kommer inte som någon överraskning. Marginalerna har legat på en ganska konstant nivå under de senaste åren:

sgma-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

sgma-resultat_kassaflode

Kassaflödena har varit ganska nedtryckta några år, och bolaget har också genomfört stora investeringar:

sgma-capex

Avkastningsmåtten ger följande bild:

sgma-avkastningsmatt

Jag tycker att den historiska lönsamheten är tillräckligt acceptabel för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

Gary R. Fairhead är bolagets VD och han har haft rollen sedan bolaget grundades. Sedan 2011 är han även styrelseordförande. 2015/2016 uppgick hans lön och övriga ersättningar till totalt 562 tUSD. Hans ägande i bolaget uppgår tyvärr bara till en årslön. Totalt uppgår ledningspersonernas ägande till 6,7 %. Ägarlistan ser ut enligt följande:

sgma-agare

Cyrus Tang är en amerikansk affärsman född i Kina. Han har donerat 150 mUSD till tre icke-vinstdrivande stiftelser som ska främja relationer mellan USA och Kina, av vilka två återfinns på ägarlistan.

Utvecklingstrend

Omsättningen har utvecklats positivt under de senaste åren:

sgma-omsattning

Aktivitetsmåttens utveckling ser också helt ok ut:

sgma-aktivitetsmatt

FS-score är 6, vilket är ganska starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är positiv i nuläget.

Slutdiskussion

SigmaTron International verkar vara ett mediokert bolag till ett något lägre pris än normalt. Även om det känns svårt att bli exalterad upplever jag nedsidan som tillräckligt begränsad för att jag ska tycka att bolaget kan vara ett acceptabelt tillskott i en diversifierad portfölj av billiga bolag.

Position: Jag har vid publiceringen tagit en position i SigmaTron International.

Intressanta länkar

SigmaTron Internationals hemsida

Seeking Alpha – SigmaTron – No Obvious Catalyst, Still Good Value

Ettårskontroll av AdCapital

AdCapital AG är ett tyskt industriholdingbolag med tyngdpunkten på elektroteknik, metall- och konstmaterialbearbetning, maskin- och verktygstillverkning samt fordonsindustri. För ett år sedan analyserade jag bolaget och bestämde mig för att köpa aktier. Se den ursprungliga analysen här.

ADC-intro

Väsentliga händelser senaste året

Inga ändringar har gjorts i AdCapitals portfölj under året. Dotterbolagen i gruppen har utvecklats åt olika håll under det senaste året. Erich Jaeger, OPUS och Taller har fortsatt att gå bra. EW Hof Antriebe und Systeme, KTS samt frako power systems har däremot fortsatt att gå dåligt.

Utdelningen sänktes med 20 % jämfört med föregående år, och ledningen flaggar även för att den kan tänka sig att använda externt kapital för finansiering av verksamheten i framtiden.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

ADC-vardering_tillgangar

Tillgångarna är värderade något lägre än för ett år sedan, då P/B-t var 0,92. Säkerhetsmarginalen är alltså ungefär densamma som för ett år sedan.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser fortsatt mycket bra ut:

ADC-finansiell_stabilitet

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är väl godkänt.

Utvecklingstrend

Omsättningen ökade med ca 6 % under de senaste tolv månaderna. Bruttomarginalen minskade marginellt från 19,6 % till 19,5 %. Vinstmarginalen har gått från 2,1 % till 0,4 %. Det operativa kassaflödet minskade ordentligt jämfört med föregående tolvmånadersperiod, men var fortfarande positivt.

FS-score är 3, vilket är svagt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett år sedan var 4,96 EUR. Jämfört med en stängningskurs om 4,35 EUR på årsdagen och en utdelning om 0,4 EUR per aktie ger det en negativ avkastning på ca 4 %.

Slutdiskussion

Utvecklingen i bolaget har varit något negativ under det senaste året, och värderingen av aktien har inte påverkats mycket. Bolaget är fortfarande mycket starkt finansiellt sett. Om jag hade analyserat bolaget för första gången idag hade jag inte köpt aktier. Dels är FS-score alltför svag, men ännu viktigare är att värderingen ligger i linje med det historiska snittet. Jag ser ingen stor uppsida värderingsmässigt på nuvarande nivå och det borde jag ha insett redan för ett år sedan.

Position: Jag har sålt min position i AdCapital.

Analys av Omni-Lite Industries Canada

Omni-Lite Industries Canada Inc. är ett kanadensiskt-amerikanskt företag fokuserat på precisionstillverkning av komponenter genom kallsmide. Bolaget handlas via TSX Venture Exchange i Kanada till lågt P/B-t.

OML-intro

Om Omni-Lite Industries Canada

Omni-Lite grundade 1992 i Kanada med fokus på tillverkning av spikar till spikskor som används av idrottare. Bolaget flyttade sin utveckling och tillverkning till USA 1994. Omni-Lite Industries Canada Inc. uppstod i september 1997 genom sammanslagningen av Omni-Lite Industries Inc. och Omni-Lite Industries Corp. som båda var registrerade i Calgary, Alberta. Även om bolaget har ordet ”Canada” i namnet är verksamheten i princip uteslutande amerikansk. I Cerritos, Kalifornien återfinns huvudkontor, forskning och utveckling, samt bolagets fabrik. Bolaget rapporterar även i USD. Bolaget har två helägda dotterbolag på Barbados som ansvarar för marknadsföring och försäljning på den internationella marknaden. Sammanlagt har bolaget ca 40 anställda. Utöver noteringen på TSX Venture Exchange handlas aktien även över den amerikanska OTC-marknaden.

Bolagets verksamhet är uppdelad i följande fyra affärsområden:

  • Aerospace: Omni-Lite levererar framförallt kompositmaterial. Exempel på kunder är Boeing, Airbus och Bombardier.
  • Military: Den stora kunden är den amerikanska militären.
  • Specialty Automotive: Tillväxten kommer huvudsakligen ifrån komponenter för ”grön” teknologi inom dieselmotorer. Exempel på kunder är Chrysler och Ford.
  • Sports and Recreation: Exempel på kunder är Nike och Adidas.

Fyra av bolagets kunder står vardera för över 10 % av omsättningen. Tillsammans stod de fyra kunderna för 81 % av omsättningen i Q1 2016. Över 90 % av omsättningen kommer ifrån USA-marknaden.

Omsättningen per affärsområde har sett ut enligt följande under de senaste elva åren:

OML-fsg_affarsomrade

Bolaget har åtta godkända patent i USA, och de är relaterade till material, processer och design.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

OML-vardering_tillgangar

Aktien handlas till en låg värdering både i absoluta tal och relativt sin egen historisk. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till tangible book. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

OML-P_Bt

Tillgångarna tycker jag är attraktivt värderade och jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser mycket starka ut:

OML-finansiell_stabilitet

Omni-Lite hade 2015-12-31 tillgång till en outnyttjad kreditlina om 1 200 tUSD.

Balansräkningen ser ut enligt följande:

OML-balansrakning

Anläggningstillgångarna består huvudsakligen av produktionsutrustning och verktyg.

I en intervju med VD i maj i år hävdade han att byggnaden som bolaget äger idag är värd tre gånger mer än vad de betalade för den år 2000. Anskaffningsvärdet för byggnaden var ca 1,2 mUSD och dagens värde skulle med VD:s antagande vara 3,6 mUSD jämfört med det bokförda värdet efter avskrivningar på ca 830 tUSD. Här skulle alltså ett ganska stort övervärde finnas för den som litar på VD:s utsaga.

Tangible book value per aktie har utvecklat sig enligt följande under de senaste elva åren:

OML-Bt_per_aktie

Bolaget använder sig av optionsprogram. Antalet aktier har utvecklat sig enligt följande:

OML-antal_aktier

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är tillräckligt gott för att möjliggöra en investering i bolaget.

Historisk lönsamhet

Det balanserade resultatet är positivt och övriga nyckeltal för historisk lönsamhet ser bra ut:

OML-historisk_lonsamhet

Bolaget har inte skiftat ut särskilt mycket kapital till ägarna i form av aktieutdelningar. Historiken ser ut enligt följande:

OML-utdelning_vinst

I en intervju med VD i maj i år kommenterade han att framförallt inom Aerospace och Military är marginalerna höga. Marginalerna för bolaget som helhet har dock varit klart lägre än historiskt från 2012 och framåt:

OML-marginaler

Resultat och kassaflöden ser ut enligt följande:

OML-resultat_kassaflode

Avkastningsmåtten ger följande bild:

OML-avkastningsmatt

Jag tycker att den historiska lönsamheten är tillräckligt acceptabel för att jag ska kunna tänka mig att investera.

Ägarbild och ledningens incitament

Bolagets VD och styrelseordförande David Grant är bolagets grundare och har haft sin position sedan bolaget grundades 1992. Han har inte tagit ut någon lön under den tidsperiod som jag har tittat på (2004-2015). Däremot har bolaget lånat ut ca 400 tUSD till Grant med dennes bostad som säkerhet. Den årliga räntan på lånet uppgår till 2 %. Han har även fått ersättning i form av optioner.

Den totala ersättningen till president, vice-president, CFO samt övriga tre styrelseledamöter uppgick 2015 till 333 tUSD.

Ledningspersonerna har nästan inget ägande alls i bolaget. Ägarlistan ser ut enligt följande:

OML-agare

Jag tycker att det är mycket märkligt att Grant som grundare, styrelseordförande och VD har ett försvinnande litet ägande, särskilt mot bakgrund av att han inte tar ut någon lön. Jag har tittat i äldre proxy-rapporter och nedanstående tabell visar hur hans innehav har varierat över åren:

OML-VD_aktier

För att få tillgång till nya nanostrukturerade material har Omni-Lite investerat i California Nanotechnologies Corp., vilket också är ett bolag som handlas på TSX Venture Exchange. Omni-Lite var med och grundande bolaget och äger 18 % av aktierna i California Nanotechnologies. Aktieinnehavet är värt ca 330 tCAD. Omni-Lite har lånat ut drygt 1 mUSD till California Nanotechnologies med en årlig ränta på 2 %. California Nanotechnologies ser vid en snabbtitt på siffrorna riktigt risigt ut. Jag skulle inte utgå ifrån att Omni-Lite kommer att kunna få tillbaka pengarna. Det verkar vara riktigt turbulent i California Nanotechnologies. Under det senaste året har två CFO:er lämnat bolaget och i maj i år fick även VD gå. Tillfällig VD är nu David Grant själv. Han äger tillsammans med sin fru 13,8 % av de utestående aktierna. Varför han väljer att ha pengar investerade i det risiga bolaget istället för i det bra bolaget är en fråga jag ställer mig.

Även i Omni-Lite har tidigare CFO Timothy Wang precis lämnat bolaget efter att ha haft sin roll i 15 år. Bolaget letar nu efter en ersättare.

Utvecklingstrend

Omsättningen har svängt en hel del över tiden jag har tittat på:

OML-omsattning

Aktivitetsmåttens utveckling ser ok ut:

OML-aktivitetsmatt

FS-score är 10, vilket är extremt starkt.

Min bedömning är att utvecklingen är positiv i nuläget.

Slutdiskussion

Omni-Lite Industries Canada verkar vara ett skapligt bolag till ett lägre pris än normalt. Rent kvantitativt tycker jag att bolaget ser mycket intressant ut. Det stora frågetecknet för min del är ägarsituationen och VD:s andra åtaganden. Jag tycker inte om att grundaren har sålt ut i princip hela sitt innehav samtidigt som han sitter på VD-posten i ett annat bolag. Att sedan det bra bolaget har lånat ut pengar till det dåliga bolaget samtidigt som VD även blandar in sin privatekonomi genom att låna pengar av Omni-Lite känns inte alls bra. Det känns som att det finns stora risker för intressekonflikter. Att dessutom tre CFO:er i de två bolagen har lämnat sina poster under det senaste året ger mig ingen bra magkänsla.

Jag tycker att bolaget är tillräckligt billigt och stabilt för att förtjäna en plats i en diversifierad portfölj av billiga bolag, men jag känner mig inte bekväm nog med ägarbilden och ledningens incitament.

Position: Jag har vid publiceringen inte tagit en position i Omni-Lite Industries Canada.

Intressanta länkar

Omni-Lites hemsida

Uptick Network – Interview with Chairman and CEO David Grant with Omni-Lite Industries Inc.

California Nanotechnologies hemsida

Ettårskontroll av Natural Alternatives International

Natural Alternatives International är ett amerikanskt företag verksamt inom kontraktstillverkning av kosttillskott. För ett år sedan analyserade jag bolaget och bestämde mig för att köpa aktier. Se den ursprungliga analysen här.

NAII-intro

Väsentliga händelser senaste året

Det licens- och distributionsavtal som Natural Alternatives International (NAII) haft med CSI löpte ut 2015-03-31. NAII valde att inte förlänga avtalet, utan istället självt ta hand om direktförsäljning och distribution av råvarorna relaterade till beta-alanin. För de första nio månaderna av bokföringsåret 2015/2016 ledde det till att försäljningen ökade med ca 16 mUSD.

NAII har även haft medvind avseende kontraktstillverkning av private label-produkter. För de första nio månaderna av bokföringsåret 2015/2016 ökade försäljningen med 21 % jämfört med motsvarande period året innan.

Den största patenttvisten som NAII varit involverat i under det senaste året, med motparten Woodbolt Distribution, fick en lösning under Q3 2015/2016. Några ytterligare kostnader ska inte förorsakas av denna tvist.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

NAII-vardering_tillgangar

Tillgångarna är värderade klart högre än för ett år sedan, då P/B-t var 0,88. Vid nuvarande värdering tycker jag inte längre att säkerhetsmarginalen är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser fortsatt mycket bra ut:

NAII-finansiell_stabilitet

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är väl godkänt.

Utvecklingstrend

Omsättningen ökade med ca 29 % under de senaste tolv månaderna. Bruttomarginalen ökade från 18,5 % till 20,5 %. Vinstmarginalen har gått från 4,4 % till 7,0 %. Det operativa kassaflödet minskade dock ordentligt jämfört med föregående tolvmånadersperiod, men var fortfarande positivt.

FS-score är 5, vilket är medelmåttigt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett år sedan var 5,76 USD. Jämfört med en stängningskurs om 12,47 USD på årsdagen ger det en positiv avkastning på ca 116 %. Någon utdelning har bolaget inte lämnat.

Slutdiskussion

Utvecklingen i bolaget har varit positiv under det senaste året, men uppvärderingen av aktien har varit ännu mycket större. Även om bolaget fortfarande är mycket starkt finansiellt sett och har utvecklats väl, tycker jag att värderingen i förhållande till bolagets tillgångar inte längre är attraktiv. Jag lyckades inte hålla mig till ettårsregeln utan sålde mina aktier runt kursen 11,30 USD (ca 96 % upp), eftersom den kraftiga volatiliteten i aktien stressade mig i kombination med att värderingen inte längre kändes attraktiv. I backspegeln hade det förstås varit bättre att hålla ut hela ettårsperioden, och det är något som jag tar med mig som en lärdom. Med den fantastiska avkastning jag fick är jag förstås ändå mycket nöjd.

Position: Jag har sålt min position i Natural Alternatives International.