Tvåårskontroll av Art Vivant

Art Vivant Co Ltd är ett japanskt konglomerat verksamt inom konsthandel, finansiella tjänster, hotell samt fitnessklubbar. Företaget är listat på Tokyobörsen och är en net-net. För två år sedan analyserade jag bolaget och köpte aktier. Se den ursprungliga analysen här. För ett år sedan följde jag upp investeringen och valde att behålla mina aktier. Se uppföljningsanalysen här.

7523-intro

Väsentliga händelser senaste året

Art Vivant publicerar finansiell information endast på japanska. Jag har översatt rapporterna med hjälp av Google Translate, vilket gör det ganska svårt att tolka texten i rapporterna. Ta alltså nedanstående med en nypa salt.

De fyra verksamhetsområdena har under 2015/2016 utvecklats enligt följande:

  • Konstrelaterad verksamhet: Konstverksamheten är bolagets huvudaffär. Omsättningen ökade med ca 1 %, medan rörelseresultatet sjönk med ca 84 % jämfört med föregående år.
  • Finansiella tjänster: De finansiella tjänsterna är relaterade till finansieringstjänster för konstkunderna. Verksamhetsområdet utvecklades positivt under 2015/2016, med en ökad omsättning om ca 25 % och ett ökat rörelseresultat om ca 35 %.
  • Kurort / hotell: Hotellet heter Thalassa Shima Hotel & Resort. Förlusterna minskade något jämfört med föregående år.
  • Hälsobranschen: Karuna Fitness & Spa bedriver fitnessklubbar. Omsättningen ökade med ca 9 % och rörelseresultatet ökade också rejält.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

7523-vardering_tillgangar

EV/EBIT för rullande tolv månader är 15,2.

Tillgångarna är värderade ungefär i linje med det historiska snittet. Vid det förra analystillfället var P/NCAV 0,41, så rent värderingsmässigt ser bolaget mycket dyrare ut. Jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering fortfarande är tillräcklig.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser ok ut:

7523-finansiell_stabilitet

Samtliga nyckeltal har dock försämrats ordentligt sedan ettårskontrollen. Nettokassan har förvandlats till en nettoskuld.

NCAV har minskat med 9 % det senaste året, medan antalet utestående aktier är oförändrat. Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är klart sämre än tidigare.

Utvecklingstrend

Omsättningen ökade med 5,1 % under de senaste tolv månaderna. Bruttomarginalen minskade från 59,1 % till 56,2 %. Vinstmarginalen sjönk från 9,5 % till 6,6 %. Ett annat orosmoment är att både de operativa och fria kassaflödena har varit negativa under de två senaste åren, trots att bolaget redovisar vinst.

Eftersom bolaget endast redovisar kassaflödesanalys på halvårsbasis har jag inte kunnat beräkna FS-score baserat på den senaste kvartalsrapporten. För helåret 2015/2016 med slutdatum 2016-03-31 var FS-score 2, vilket är mycket svagt.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett två sedan var 327 JPY. Jämfört med en stängningskurs om 491 JPY två år senare och en utdelning om 35 JPY ger det en avkastning på ca 61 %.

Slutdiskussion

Art Vivant handlas fortfarande till en stor säkerhetsmarginal mot NCAV. Bolaget har utvecklats högst mediokert under de senaste två åren. I och med att NCAV minskar ordentligt och FS-score är väldigt svag ser jag ingen anledning att behålla aktien. Trots att bolaget har utvecklats dåligt har jag fått en mycket bra avkastning, vilket jag tror framförallt beror på att värderingen var mycket låg när jag tog min ursprungliga position.

Position: Jag har sålt min position i Art Vivant.

Annonser

Ettårskontroll av Art Vivant

Art Vivant Co Ltd är ett japanskt konglomerat verksamt inom konsthandel, finansiella tjänster, hotell samt fitnessklubbar. Företaget är listat på Tokyobörsen och är en net-net. För ett år sedan analyserade jag bolaget och köpte aktier. Se den ursprungliga analysen här.

7523-Intro

Väsentliga händelser senaste året

Art Vivant publicerar finansiell information endast på japanska. Jag har översatt rapporterna med hjälp av Google Translate, vilket gör det ganska svårt att tolka texten i rapporterna. Ta alltså nedanstående med en nypa salt.

De fyra verksamhetsområdena har under 2014/2015 utvecklats enligt följande:

  • Konstrelaterad verksamhet: Konstverksamheten är bolagets huvudaffär. Inom ramen för detta verksamhetsområde utvecklades ett mobilspel under det senaste året, vilket medförde ökade utvecklingskostnader. Omsättningen minskade med ca 9 % och vinsten med ca 65 % jämfört med föregående år. Rörelseresultatet var ändock positivt.
  • Finansiella tjänster: De finansiella tjänsterna är relaterade till finansieringstjänster för konstkunderna. Verksamhetsområdet utvecklades positivt under 2014/2015, med en ökad omsättning om ca 13 % och ett ökat rörelseresultat om ca 17 %. Verksamhetsområdet bidrog i absoluta tal mest till resultatet av samtliga verksamhetsområden.
  • Kurort / hotell: Hotellet heter Thalassa Shima Hotel & Resort, har fått 4 av 5 i betyg på TripAdvisor, byggdes 1992, har 112 rum och är vackert beläget vid havet i närheten av orten Toba i Japan. Hotellet har hälsofokus, vilket innebär att hotellet serverar hälsokost och erbjuder sjövattenterapi samt träningsmöjligheter i vacker miljö. Försäljningen till bröllopsarrangemang och spagäster förbättrades jämfört med föregående år. Förlusterna ökade jämfört med föregående år, samtidigt som omsättningen minskade.
  • Hälsobranschen: Karuna Fitness & Spa bedriver fitnessklubbar. Omsättningen ökade med ca 11 % och rörelseresultatet vändes från minus till plus.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

7523-Vardering_tillgangar

EV/EBIT för rullande tolv månader är 3,1.

Tillgångarna är lägre värderade än historiskt. Jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är tillräcklig. Vid det förra analystillfället var P/NCAV ungefär densamma, så rent värderingsmässigt ser bolaget ungefär lika billigt ut.

Finansiellt läge

Nyckeltalen som berör den finansiella stabiliteten ser starka ut:

7523-Finansiell_stabilitet

NCAV har växt med 2 % det senaste året, medan antalet utestående aktier är oförändrat. Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är gott.

Utvecklingstrend

Omsättningen ökade med 3,6 % under de senaste tolv månaderna. Bruttomarginalen ökade från 56 % till 58,4 %. Vinstmarginalen sjönk dock från 14,0 % till 11,8 %.

Eftersom bolaget endast redovisar kassaflödesanalys på halvårsbasis har jag inte kunnat beräkna FS-score baserat på den senaste kvartalsrapporten. För helåret 2014/2015 med slutdatum 2015-03-31 var FS-score 3, vilket är i lägsta laget.

Avkastning

Kursen vid analystillfället för ett år sedan var 327 JPY. Jämfört med en stängningskurs om 361 JPY på årsdagen och en utdelning om 10 JPY ger det en avkastning på ca 13 %.

Slutdiskussion

Art Vivant handlas fortfarande till en stor säkerhetsmarginal mot NCAV. Bolaget har utvecklats högst mediokert under det senaste året. Trots detta är NCAV i princip oförändrat och jag tycker inte att investeringscaset har ändrats särskilt mycket sedan min första investering för ett år sedan.

Position: Jag behåller min position i Art Vivant.

Analys av Art Vivant

Art Vivant Co Ltd är ett japanskt konglomerat verksamt inom konsthandel, finansiella tjänster, hotell samt fitnessklubbar. Företaget är listat på Tokyobörsen och är en net-net. Efter några förlustår har företaget vänt till vinst. Observera att ingen information på engelska finns tillgänglig, utan jag har översatt årsredovisningar och hemsidor via Google Translate. Risken för att jag har missat eller missuppfattat något är alltså tämligen stor.
Art_Vivant-Tabell_intro

Om Art Vivant

Art Vivant grundades 1984 i Japan. Företagets vision var att lyfta fram unga konstnärer och fokus låg på modern konst. 1996 började företagets aktier att handlas over-the-counter. 1996 startade företaget även det helägda dotterbolaget Art Finance för att kunna tillhandahålla finansieringstjänster för konstkunderna. 2001 förvärvades en hotell- och spaverksamhet. 2004 fortsatte diversifieringen genom grundandet av Integral Beauty Co Ltd med verksamhet inom hälsobranschen. I slutet av 2004 listades företaget på JASDAQ. 2006 startades fitnessverksamheten Karuna Fitness & Spa. Idag är verksamheten uppdelad i följande fyra verksamhetsområden:

Konstrelaterad verksamhet: Art Vivant säljer konst inom flera olika segment, t.ex. japansk, amerikansk, europeisk och kinesisk samtidskonst. Försäljningen sker via butiker samt olika konstevent och utställningar. Inom konstverksamheten ingår även publicering av tidskrifter och serietidningar. Det finns enligt Skate’s Art Investment Review två ledande konstauktionshus i Japan, varav Art Vivant är det ena och Shinwa Art Auction det andra. Även Shinwa Art Auction är noterat på Tokyobörsen, men är långt ifrån en net-net-värdering.

Finansiella tjänster: De finansiella tjänsterna är relaterade till finansieringstjänster för konstkunderna.

Kurort / hotell: Hotellet heter Thalassa Shima Hotel & Resort, har fått 3,5 av 5 stjärnor på TripAdvisor, byggdes 1992, har 112 rum och är vackert beläget vid havet i närheten av orten Toba i Japan.

Hälsobranschen: Karuna Fitness & Spa bedriver fitnessklubbar.

Totalt jobbar ca 170 personer inom konglomeratet. Försäljningsfördelningen för 2012/2013 såg ut enligt följande:

Art_Vivant-Verksamhetsomr_fsg

Kapitalallokering

Under de 20 senaste åren har Art Vivant varje år gett utdelning till aktieägarna. För 2013/2014 gjordes en extrautdelning om 30 yen utöver den ordinarie utdelningen om 5 yen för att fira företagets 30-årsjubileum. Det känns lite udda att det är födelsedagar som styr kapitalallokeringen. De fyra föregående åren delades 10 yen per aktie och år ut. Om vi antar att det är en normal utdelningen, blir direktavkastningen ca 3 % med nuvarande aktiekurs. Antalet aktier har inte förändrats sedan 2001. I balansräkningen återfinns posten treasury stock på 1329 miljoner yen. Posten har varit relativt stabil sedan 2003 och helt oförändrad de senaste fyra åren. Eftersom företaget har varit en net-net de senaste sju åren, tycker jag att det är synd att inte mer återköp har genomförts. Optionsprogram förekommer inte.

Ägarbild och ledning

Den största ägaren Katsu Corporation har ett aktieinnehav på ca 42 %. Katsu Corporation kontrolleras av Katsumi Nozawa som är styrelseordförande. Det var också Katsumi Nozawa som grundade Art Vivant 1984. Hans innehav är värt ca 2,1 miljarder yen, vilket motsvarar ca 800 miljoner SEK. Utan att veta något om Katsumi Nozawa är min gissning att hans innehav i Art Vivant utgör huvuddelen av hans förmögenhet. Han är 61 år och jag antar att han kommer fortsätta att vara en storägare i bolaget även under de närmaste åren.

Företaget bytte VD till Kazuya Iwamoto under 2013. Den senaste ägarlistan jag har tillgång till är från 2013-03-31, vilket var innan Kazuya Iwamoto tillträdde som VD. Han fanns då inte med på listan över större ägare.

Balansräkning

Art Vivant har en stark balansräkning med en soliditet på 75 %, kassalikviditet på 3,11 och balanslikviditet på 3,80.

Art_Vivant-Balansrakning

Den klart största posten på tillgångssidan är kundfordringarna följt av varulagret. Reserveringar för osäkra kundfordringar har de senaste åren legat kring 3 %, så jag känner ingen oro över kundfordringarna. En titt på aktivitetsmåtten visar att det tar lång tid för Art Vivant att snurra lagret och att det tar allt längre tid att få in pengarna ifrån kunderna. Jag känner en viss osäkerhet kring hur jag ska tolka detta och jag hittar inga tydliga förklaringar i årsredovisningen.

Art_Vivant-Aktivitetsmatt

Resultat, kassaflöde och marginaler

Omsättningsutvecklingen har varit enligt följande:

Art_Vivant-Omsattning

Att omsättningen har minskat under många av åren förklaras i rapporterna huvudsakligen med att den japanska ekonomin och hushållens konsumtion har varit svag. I princip hela Art Vivants omsättning genereras inom Japan och är starkt beroende av privatkonsumtion. För att få lite bättre förståelse för detta tittade jag på data för den privata konsumtionen i Japan under perioden 1998 till 2013 och jämförde med USA.

Art_Vivant-Konsumtion_Japan
Art_Vivant-Konsumtion_USA

Skillnaden är onekligen slående. Trots det har Art Vivants omsättning sjunkit betydligt mer än vad jag skulle ha förväntat mig endast baserat på privatkonsumtionens utveckling i Japan. Jag tittade även på omsättningsutveckling för konkurrenten Shinwa Art Auction, där omsättningen nästan har fördubblats under de senaste fem åren (från 738 miljoner yen 2010 till 1385 miljoner yen 2014). Art Vivants omsättningstapp borde alltså snarare vara bolagsspecifikt.

Redovisat resultat har varit ganska slagigt genom åren, medan operativt kassaflöde och fritt kassaflöde har varit positivt i större utsträckning. Efter några resultatmässigt svaga år uppnåddes såväl positivt resultat, operativt kassaflöde samt fritt kassaflöde under 2013/2014.

Art_Vivant-Resultat_kassaflode

Efter en ihållande negativ trend för både bruttomarginal och rörelsemarginal är det skönt att se en vändning 2011/2012.

Art_Vivant-Marginaler

Avkastningsmåtten ger följande bild.

Art_Vivant-Avkastningsmatt

Investeringskriterier för net-nets

Art Vivant är tyvärr lite av en kronisk net-net. I nedanstående graf har jag plottat hur aktien har handlats i förhållande till NCAV. Observera att jag dock bara har en mätpunkt per år.

Art_Vivant-P_NCAV

F-score är stark, och Z-score är i alla fall skaplig. Även när det gäller balanserade vinster ser det bra ut. Att företaget har en stark storägare anses normalt sett som positivt. I det här fallet känner jag mig dock lite tveksam. Jag undrar om vi i detta fall har att göra med ett typexempel på det som Peter Lynch kallar ”diworsification”. Om ledningen hade behållit fokuset på konstdelen av verksamheten istället för att köpa hotell och gymanläggningar, så kanske utvecklingen mer hade liknat konkurrenten Shinwa Art Auctions utveckling. Att bryta upp företaget i två eller flera delar, där kärnan i form av konstverksamheten och de finansiella tjänsterna behålls inom Art Vivant medan hotell och gym får fortsätta i annan regi tror jag skulle vara gynnsamt. Att detta ska ske så länge Katsumi Nozawa kontrollerar bolaget tror jag dock är osannolikt.

Art_Vivant-Tabell_kriterier

Art Vivant uppfyller kriterierna tillräckligt väl för att jag ska gå vidare och titta närmare på värderingen.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

Art_Vivant-Tabell_vardering

Det rullande P/E-talet är ca 7 i dagsläget. Om Art Vivant kan hålla resultatet någorlunda stabilt på den aktuella nivån, så framstår även detta som billigt. Resultathistoriken är dock som sagt ganska svajig.

Mot bakgrund av att både en vinstbaserad värdering är någorlunda låg och säkerhetsmarginalen för P/NCAV är tillräckligt stor, tycker jag att värderingen är lockande.

Slutdiskussion

Att försöka förstå Art Vivant har varit utmanande till följd av att det är ett konglomerat med spretigt verksamhet inom branscher jag inte har någon kunskap om samt att all information endast finns tillgänglig på japanska. Jag känner därför att jag tyvärr inte har uppnått någon djupare förståelse för bolaget och vad som kan driva aktiekursen uppåt. Baserat på de kvantitativa aspekter jag har tittat på tycker jag ändå att bolaget ser ok ut. I en väldiversifierad net-net-portfölj tycker jag därför att Art Vivant gör sig förtjänt av en plats.

Hur ser du på Art Vivant?

Position: Jag har vid publiceringen tagit en position i Art Vivant.

Intressanta länkar

Art Vivants hemsida

Thalassa Shima Hotel & Resort