Analys av Napatech

Napatech är ett danskt företag verksamt inom datanätverksteknologi. Aktien handlas på den norska börsen Oslo Axess och noterades i december 2013. Aktiekursen har sjunkit rejält sedan noteringen och aktien är idag en net-net.

NAPA-Intro

Om Napatech

Napatech utvecklar och säljer avancerade intelligenta nätverksadaptrar (Intelligent Network Adapters) för analys av den data som skickas igenom ett nätverk. Företaget har sitt huvudkontor i Köpenhamn och startade sin verksamhet 2003. Den första produkten togs till marknaden 2004.

Napatech har endast ett verksamhetsområde. Bolaget säljer sina produkter till tillverkare av nätverksutrustning och är alltså en OEM. Utrustningstillverkarna säljer i sin tur verktyg till ägare av datanätverk. Verktygen ger insyn i prestanda, säkerhet och användande av nätverken, vilket ligger till grund för övervakning och optimering av nätverksapplikationerna. Napatechs produkter består både av maskinvara och programvara. Verktygen består av följande tre komponenter:

  • Standardservrar
  • Intelligenta nätverksadaptrar
  • Analysprogramvara

Napatech har som målsättning att bli de-facto-standard inom intelligenta nätverksadaptrar.

Drivkrafterna bakom Napatechs marknad är:

  • Stark tillväxt av data som transporteras över nätverk.
  • Ökade säkerhetsutmaningar.
  • Ett växande antal programvaruapplikationer och ökad komplexitet.

Detta sammantaget leder till ett behov av bättre insyn i hur nätverken används, vilket bildar beslutsunderlag för ägarna av nätverken.

Geografiskt fokuserade Napatech inledningsvis på de nordamerikanska och europeiska marknaderna. Sedan 2010 finns bolaget även representerat i Japan och Sydkorea. Därefter har försäljningskontor även öppnats i Brasilien och Storbritannien. Utvecklingen sker i Danmark. Produktionen sker via kontraktstillverkare i Schweiz och USA. Det totala antalet anställda är drygt 100. Försäljningen per geografiskt område för de senaste tre åren ser ut enligt följande:

NAPA-Fsg_geografiskt_omrade

En nordamerikansk kund stod för 28 % av försäljningsintäkterna under 2014. Den näst största kunden är också nordamerikansk, och stod under 2014 för 9 % av försäljningsintäkterna.

Värdering

En tillgångsbaserad värderingsansats ger följande multipler:

NAPA-Vardering

Napatech uppvisar ett negativt resultat för rullande 12 månader, så att titta på vinstmultipler ger inte så mycket.

Trots att aktien är en net-net, tycker jag inte att tillgångarna är tillräckligt attraktivt värderade i nuläget. Jag bedömer att säkerhetsmarginalen vid nuvarande värdering är för låg. Aktiekursen har sjunkit rejält sedan introduktionen, men jag tror att den kan fortsätta sjunka en bra bit till.

Finansiellt läge

Bolaget har en stor nettokassa och övriga nyckeltal som berör den finansiella stabiliteten ser också bra ut, med undantag för Z-score.

NAPA-Finansiell_stabilitet

Balansräkningen ser ut enligt följande:

NAPA-Balansrakning

Den klart största posten på tillgångssidan är likvida medel följt av kundfordringar. Bland anläggningstillgångarna är immateriella anläggningstillgångar den överlägset största posten. Med tanke på hur stor posten är och vilken medioker lönsamhet bolaget uppvisar, skulle jag inte bli förvånad om det kommer att krävas stora nedskrivningar här. Det finns inga åtaganden utanför balansräkningen.

Napatech har outnyttjade kreditfaciliteter om 10 mDKK i Danmark och 1 mUSD i det amerikanska dotterbolaget.

Jämfört med för ett år sedan har NCAV minskat med 21 %. Bolaget har tagit in pengar sju gånger sedan starten 2003. Om de fortsätter att bränna pengar på samma sätt framöver, så kommer sannolikt en nyemission att behövas. Någon aktieutdelning har bolaget heller aldrig lämnat.

Napatech har optionsprogram för ledning och anställda. Det finns 497 992 utestående optioner med ett genomsnittligt lösenpris om 34,23 DKK. Av dessa har 396 992 lösenpris 32 DKK och 101 000 lösenpris 43 DKK.

Sammantaget bedömer jag att det finansiella läget är relativt gott i nuläget, men att risken finns att det snabbt försämras.

Historisk lönsamhet

I och med att Napatech har en så pass kort börshistorik är tillgänglig data kring historisk lönsamhet begränsad.

Nyckeltalen för historisk lönsamhet ser inte så bra ut med ett stort negativt balanserat resultat:

NAPA-Historisk_lonsamhet

Bruttomarginalen är hög och har dessutom utvecklat sig i rätt riktning. Övriga marginaler är dock svaga. Marginalerna ser ut enligt följande:

NAPA-Marginaler

Resultat och kassaflöden såg helt ok ut 2010 och 2012, men övriga år ser det inte roligt ut:

NAPA-Resultat_kassaflode

Avkastningsmåtten ger följande bild:

NAPA-Avkastningsmatt

Napatech har ingen förtroendeingivande historik av lönsamhet. Efter 12 år tycker jag att ett bolag bör ha uppnått en viss stabilitet i intjäningen, även om det handlar om ett teknikbolag.

Ägarbild och ledningens incitament

87 % av aktierna innehas av ägare utanför Norge. Jag har inte hittat någon information om varför bolaget valde att notera sig i Norge istället för i Danmark. Ägarlistan ser ut enligt följande för ägare med ett innehav över 5 %:

NAPA-Agare

Ägarlistan domineras av de två riskkapitalbolagen Verdane Capital och Northzone. Verdane Capital fokuserar på investeringar inom IT, energi och avancerad industri där bolagen förväntas kunna leverera stark tillväxt. Northzone är fokuserade på investeringar i teknikbolag.

Varken VD Henrik Brill Jensen eller någon annan av de operativa ledningspersonerna finns med på listan över de 20 största ägarna. Jensen har varit VD sedan 2005.

Någon information om insideraffärer har jag inte hittat. Jag har inte heller hittat någon information om löner och ersättningar till insynspersoner.

Ledningen har ett visst incitament att jobba för aktieägarna och en positiv kursutveckling för att deras optioner ska ha något värde, men optionernas lösenpris ligger väldigt långt ifrån nuvarande aktiekurs.

Utvecklingstrend

Omsättningen har varit i princip oförändrad de senaste tre åren:

NAPA-Omsattning

Aktivitetsmåtten ser ut enligt följande:

NAPA-Aktivitetsmatt

FS-score är 4, vilket är svagt. Min bedömning är att utvecklingen snarare tenderar åt det negativa i nuläget. FS-score signalerar att bolaget inte rör sig i rätt riktning.

Slutdiskussion

Napatech är ett olönsamt litet teknikbolag i en bransch som jag har svårt att bedöma. Kanske kan de vara en intressant uppköpskandidat för ett stort teknikbolag om deras teknik är så bra som bolaget hävdar. Rent kvantitativt tycker jag att bolaget har en för svag utveckling och historisk lönsamhet. De många nyemissionerna och den stora andelen immateriella tillgångar på balansräkningen ger heller inget gott intryck. Värderingen är inte heller tillräckligt aptitlig i nuläget. Jag kan inte i nuläget se att bolaget förtjänar en plats i diversifierad portfölj av net-net-aktier. Däremot kommer jag att titta till bolaget då och då framöver för att se om utvecklingen vänder eller om värderingen blir betydligt aptitligare.

Hur ser du på Napatech?

Position: Jag har vid publiceringen inte tagit någon position i Napatech och har inte heller för avsikt att göra det inom den närmaste framtiden.

Intressanta länkar

Napatechs hemsida

Verdane Capitals hemsida

Northzones hemsida

Annonser